La Trinidad Imposible, reconocida como el Trilema de Mundell-Fleming, constituye un principio fundamental en la economía internacional que explica la inviabilidad de que una economía nacional logre simultáneamente tres objetivos macroeconómicos interdependientes:

1. Libre movilidad de capitales: Ausencia de restricciones sobre el flujo transfronterizo de activos financieros. Esto implica que los inversores pueden mover su capital dentro y fuera del país con facilidad, buscando las mejores oportunidades de rendimiento o seguridad.
2. Tipo de cambio fijo: Mantenimiento de una paridad predeterminada de la divisa local con respecto a una moneda extranjera -como el dólar estadounidense- o una cesta de monedas.
3. Política monetaria autónoma: Capacidad de la autoridad monetaria para implementar políticas que influyan en las tasas de interés y la oferta monetaria con fines de estabilización interna.

Este trilema establece que un país solo puede seleccionar dos de estos tres vértices, ya que la consecución simultánea de los tres conduce a contradicciones inherentes y a la inestabilidad macroeconómica.

 

Contexto actual y vértices de la trinidad

Ahora bien, trayendo el concepto a la política económica Argentina desde la asunción del presidente Javier Milei, se puede hacer un paralelismo con respecto a los ejes de la misma.

El modelo económico de Caputo/Milei se basó en 3 pilares fundamentales: tipo de cambio nominal apreciado semifijo  -pequeñas devaluaciones hasta abril del 2025- como ancla para bajar la inflación, superávit fiscal e ingreso de dólares vía la cuenta capital de la balanza de pagos -especialmente vía blanqueo en 2024 y vía préstamos FMI + BID en el 2025-.

Durante el segundo semestre del 2024 y primeros meses del 2025 el Banco Central se negó a comprar reservas en pos de no sumar un factor de demanda al dolar y por ende mantenerlo sustancialmente bajo en términos reales con el fin de hacer colapsar la inflación, objetivo número uno del gobierno.

Volviendo al punto principal del artículo, la trinidad imposible de la política económica del gobierno libertario se puede resumir en 3 grandes puntos:

1. En uno de los vértices se encuentra la acumulación genuina de reservas internacionales, es decir, compra de divisas por parte del BCRA. Algo que choca con el objetivo del gobierno de tener un tipo de cambio nominal bajo para continuar en el camino de la desinflación. En este punto hay que reconocer la situación heredada en diciembre del 2023: reservas netas de 12 mil millones de dólares en negativo. La acumulación de reservas tiene un punto fundamental para las expectativas del mercado, ya que poniendo el foco en el 2026 y 2027 el país tiene que hacer desembolsos por el total de 32.400 millones de USD a los acreedores privados y al FMI.
2. El otro eje de este trilema es la baja de la inflación, uno de los lemas principales que catapultó al poder al actual presidente y viene cumpliendo con las expectativas a la baja, haciendo que la inflación interanual del mes de julio del 2025 se haya situado en 39,4%. Esta baja sustancial, es la pieza clave del gobierno para lograr una victoria en las elecciones legislativas de medio término y el principal logro de la gestión.
3. El tercer vértice se centra en la “libre movilidad de capitales”, es decir los controles de cambios o como se le suele decir “cepo cambiario”. En este punto se eliminaron los controles para personas físicas en abril del 2025 pero todavía siguen vigentes para personas jurídicas -empresas-. 

 

Las contradicciones

El tercer punto -eliminar las regulaciones cambiarias- entra en contradicción con los dos primeros ya que sin control de cambios y un Banco Central comprando reservas generaría un tipo de cambio alto impactando fuerte en precios y destruyendo por completo el plan antiinflacionario del gobierno.

A su vez, si se eliminan los controles de cambios y se mantiene como objetivo totalmente prioritario la baja de la inflación, se hace imposible aplicar el punto 1 -acumular reservas- ya que con un tipo de cambio real bajo el sector exportador va a estar reacio a liquidar divisas y el mercado se inclinaría de lleno a la compra haciendo que el BCRA tenga que salir a vender dolares para sostener el ancla cambiaria y que la divisa estadounidense no se vaya al techo de la banda cambiaria.

Si se aplican los puntos 1 y 2 -bajar la inflación y acumular reservas- es imposible mantenerlo sin un control de cambios, puesto que el tipo de cambio bajo utilizado como ancla para disminuir la inflación, haría que los agentes económicos ponderarán la compra de divisas aprovechando el precio bajo. Por lo cual, en ese contexto resultaría fundamental aplicar un control cambiario exhaustivo.  

 

Estrategia frente al Trilema

Desde la asunción de Milei, y el primer año de gobierno, se aplicaron los puntos 1 y 2. Es decir, se compraron reservas el primer semestre del 2024, manteniéndose un tipo de cambio real semifijo y apreciado con el propósito ya dicho de derribar la inflación pero manteniendo los estrictos controles de cambio heredados del gobierno anterior. A partir de las medidas anunciadas en Abril del 2025, se liberalizaron, en parte, -sólo para personas físicas- las regulaciones cambiarias, haciendo que se empiece a ejecutar el punto 3. Para poner en limpio, a partir de abril del 2025 se vienen aplicando los puntos 2 y 3 haciendo imposible la acumulación de reservas más allá de los préstamos de organismos internacionales de crédito. La cuestión esencial son los desembolsos anteriormente comentados de 32.4 mil millones de USD que el país tendrá que pagar a bonistas privados y FMI entre el 2026 y 2027. 

Ante la inviabilidad de romper este trilema, la compra de reservas quedará en un segundo plano haciendo que la acumulación de las mismas sea vía financiamiento externo. En este contexto con un riesgo país de 770 puntos, urgen señales políticas y electorales que le den al gobierno un impulso necesario para situar el riesgo país en el rango de los 300/400 puntos para que a partir del 2026 pueda incorporar reservas vía deuda y rollear los vencimientos -extender plazos- de los globales -GD- y bonares -AL-. Dada la hipótesis de este artículo, vemos que es el único sendero que tiene el gobierno para sortear los obstáculos políticos y sobre todo macroeconómicos.

Mariano Salvatori-Analista asociado

Baires Asset Management 
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